龙鑫智能IPO观察：周期困局、回款风险与并购疑云解析

北京证券交易所上市委员会定于2026年2月11日上午9时，审议常州市龙鑫智能装备股份有限公司（以下简称“龙鑫智能”）的首发上市申请。

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值此关键节点，公司正面临多重挑战：在新能源行业周期性调整背景下，其核心业务受磷酸铁锂产能结构性过剩拖累，出现明显的增收不增利现象；客户高度集中、议价能力薄弱，导致新增订单毛利率大幅下滑；与此同时，应收账款持续攀升，大客户回款逾期，资金回笼压力加剧“纸面富贵”风险。

值得注意的是，龙鑫智能于2024年收购龙鑫干燥股权形成商誉1,770.61万元，交易未设业绩对赌，叠加实控人向标的原股东提供无息借款，引发股权代持质疑，为其资本市场闯关增添变数。

周期受困者与弱议价权

据公开资料，龙鑫智能主要从事微纳米高端复合材料制备设备及自动化生产线的研发、生产、销售和服务。

报告期内，公司营业收入主要来自于研磨设备、物料自动化生产线及干燥设备三类核心业务，截至2025年上半年，上述业务营收占比分别为13.91%、39.43%、43.65%。

来源：招股书

然而，行业周期性调整已深度冲击其盈利能力。报告期内（2024年至2025年上半年），龙鑫智能的营业收入分别为3.36亿元、5.82亿元、6.04亿元、3.4亿元；净利润分别为8716.03万元、1.43亿元、1.2亿元、6426.43万元，出现增收不增利的情况。

业绩波动主要受市场供需关系变化、行业政策调整等因素的影响。2024年以来，磷酸铁锂行业出现竞争加剧、投产率低、业绩下滑等问题，存在阶段性、结构性产能过剩风险。下游客户普遍投资计划放缓、项目执行延期、扩产需求下降。

受新能源电池材料领域竞争激烈的影响，龙鑫智能各期新增订单毛利率有所下滑，分别为39.57%、40.48%、34.37%和26.92%。

公司客户集中度高，且议价能力弱，进一步削弱了盈利能力。报告期内，公司向前五大客户的销售占比接近70%，向新能源领域客户的销售占比较高。

根据第二轮审核问询回复，龙鑫智能营收占比最大的两项业务——物料自动化生产线及干燥设备新增订单均呈下降趋势，原因系扩产规模较大的客户主要为下游行业龙头，客户议价能力较强，公司策略性放弃部分价格或付款方式不及预期的新能源电池材料领域订单，以及部分客户新增需求有所降低等等。

不仅如此，应收账款高企，加剧了公司的纸面富贵风险。截至2025年6月末，公司应收账款余额较2024年末增加5,579.46万元，增加32.48%。其中，公司3-4年账龄应收账款余额较2024年末增加598.64万元，增加104.19%。

公司2025年6月末前十大应收账款欠款方逾期金额13,334.88万元，占前十大应收账款欠款方应收账款总额比重为71.84%，逾期金额及占比较高的客户主要为湖南裕能、融通高科、国轩高科、创普斯和东阳光，主要原因包括客户集团内部排款计划与合同约定不一致、客户资金紧张导致延迟付款等。

除此之外，原材料价格波动也显著影响公司的盈利能力。招股书显示，龙鑫智能产品主要原材料种类较多，包括钢材、定制部件、配套设备、电器等。主营业务成本中直接材料占比超70%。根据敏感性分析，在公司全部原材料价格上涨10%的情况下，各期主营业务毛利率预计将下降4-5个百分点。

溢价并购无对赌，代持疑云难消

除了经营层面的压力，一起关键并购交易引发的合规质疑，成为龙鑫智能IPO的另一大变数。

根据申请文件及公开信息，2024年7月，龙鑫智能收购龙鑫干燥65%的股权，龙鑫干燥成为公司全资子公司，取得方式为非同一控制下合并。本次收购确认商誉1,770.61万元，截至报告期末，占公司非流动资产的比例为8.38%。

此次收购并未约定业绩对赌。根据收购时双方签署的协议文件，龙鑫智能实控人、刘伟娇、包勋耀、项超、刘波、顾乾峰、陆柯叶提供的书面确认文件并经访谈确认，前述主体之间未签署业绩对赌协议、业绩承诺相关文件，亦未约定其他特殊权利。

往期公告显示，龙鑫干燥主营业务为物料干燥设备的研发、生产和销售，2024年度营业收入28,899.14万元，占公司当期营业收入49.63%；净利润为8,587.35万元，占公司当期净利润60.15%。也就是说，该笔并购完成后，龙鑫干燥成为龙鑫智能营收与利润的核心支柱。

值得注意的是，此次收购过程中，龙鑫智能实控人存在向龙鑫干燥股东刘伟娇提供无息借款的情形。针对北交所就双方是否存在股权代持或其他特殊利益安排的质疑，龙鑫智能予以否认，坚称刘伟娇具备偿付能力，上述借款债务关系真实。

根据公司回复，刘伟娇向莫铭伟提出180万元资金周转的借款需求，源于个人所得税缴纳需求。

2024年7月，刘伟娇等原龙鑫干燥股东以其持有的龙鑫干燥股权为对价对龙鑫有限进行增资（5.04元/注册资本），认购龙鑫有限新增注册资本750.00万元。该行为属于非货币性资产投资，需分期缴纳个人所得税总额293.08万元。其中，2024年末应缴纳180万元个人所得税。

根据刘伟娇与莫铭伟签订的《借款协议》，双方约定上述借款为无息借款；借款期限为自2024年12月20日起36个月。截至回复出具日，刘伟娇尚未归还上述借款。（文｜公司观察，作者｜马琼，编辑｜曹晟源）