小鹅通上市在即专注私域卖课服务

5月19日，小鹅通再次向港交所递交了招股书。这家从微信生态中成长起来、带着浓厚腾讯色彩的SaaS公司，这次向资本市场讲述的核心故事，是成为“私域电商的基础设施”。

简单来说，小鹅通为企业提供一套集电商、数字化营销和客户关系管理于一体的SaaS工具，帮助客户在微信、抖音、快手这些公域平台之外，构建并运营自己的私域流量池。它的收入主要来自三块：订阅费、云资源消耗费，以及订单处理费。

市场地位如何？根据灼识咨询的报告，如果以2025年的营收来算，小鹅通在中国交互型私域运营解决方案这个细分市场里排第一，占了10.1%的份额。如果放到整个私域运营解决方案的大盘子里看，它能排进前三，份额是4.4%。值得注意的是，这个行业前五名厂商加起来，市场份额也才20.8%，格局远未固化，集中度提升的空间还很大。

来看财务表现。2024年到2025年，小鹅通的总营收从4.15亿元增长到了6.08亿元，年复合增长率接近21%。毛利率则从72.3%进一步提升到75.7%，高毛利的SaaS特征非常明显。

不过，它的盈利状况呈现出一体两面。按国际财务报告准则（IFRS）看，账面上还是亏损的，2025年年度亏损扩大到了6395万元。但如果剔除掉股权激励、优先股公允价值变动这些非经营性因素的影响，经调整后的净利润在2024年已经转正，2025年更是突破了1亿元。这说明，其核心的SaaS业务本身已经具备了造血能力。

客户获取与留存是观察SaaS公司的关键视角。小鹅通的关键客户数量（定义为年收入贡献超过10万元的客户）在三年内从801家增加到了1689家，翻了一倍多。单个关键客户带来的年均收益也稳步上涨到了12.33万元。更亮眼的是净收入留存率，连续三年都保持在114%以上，老客户的增购和续费相当扎实。

但硬币的另一面是，获客成本正在快速攀升。每获取一名关键客户的平均成本，从2024年的9264元，涨到了2025年的13771元，两年涨幅接近50%。这无疑是个明确的信号：市场竞争加剧了，想要赢得新客户，公司需要付出的代价正变得越来越高。

高增长背后的两大隐忧

招股书在展示增长潜力的同时，也清晰地揭示了两大核心挑战，这关乎其未来的独立性与成长性。

首先是高度依赖腾讯生态。腾讯不仅是持股16.82%的重要股东，更是其核心供应商。小鹅通前五大供应商的采购额占了总采购成本的66.1%，其中主要依赖的就是腾讯的云服务。这种供应链上的高度集中，固然有协同优势，但也带来了不容忽视的集中度风险。

其次是营收增速的放缓。2025年，小鹅通的营收同比增长率是16.7%，虽然绝对值不低，但相比此前已有所放缓。在私域运营这个赛道竞争日趋激烈的背景下，如何&维持乃至提升增长曲线，是摆在面前的实际压力。

未来：从工具到AI赋能平台

面对挑战，小鹅通也在寻找新的引擎。从2026年开始，公司的战略重心将加速从提供SaaS工具，转向打造AI赋能的平台。具体动作包括推出AI客服助手、AI销售助手、AI运营助手等产品，并探索一种名为“硅基员工”的按使用量收费的新模式。这意在提升产品附加值，并开辟新的收入路径。

此外，全球化布局也已启动。其海外品牌eLink正瞄准东南亚市场，试图将私域运营的工具和经验复制出去，捕捉全球范围内的需求。

总而言之，背靠微信生态崛起，是小鹅通过去成功的基石，但如何降低对单一生态的依赖、实现收入结构的多元化与健康化，将是它上市后需要持续向市场证明的关键命题。