TCL中环业绩增长放缓，股价回调是否见底？

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上周五晚，光伏行业五家上市龙头企业——通威股份、隆基绿能、TCL中环、天合光能、晶澳科技集中披露2025年上半年财报。五家企业全部陷入亏损，合计净亏损达173亿元。

对于这样的业绩，也在意料之中。

但引起我们注意的是净利润亏损扩大的TCL中环。

梳理数据可以发现，上述五家企业中，除了隆基绿能实现同比减亏，其余四家企业均呈同比增亏或同比盈转亏的态势。这其中TCL中环的亏损额仅次于硅料龙头通威股份，其上半年净亏损达42.42亿元，同比亏损扩大38.48%。

不过，分季度看的话，通威二季度虽然归母净利润依然亏损，但相比一季度环比亏损幅度收窄。而TCL中环二季度归母净利的环比亏损却在加深（其一季度亏损19.06亿元）。

当然，天合光能第二季度环比亏损幅度也有所扩大，但TCL中环上半年营业收入大约只有不到天合的一半，亏损却多了约13亿元。

值得注意的是，在这一轮下行周期开始的2024年初，作为硅片领域，长期与隆基绿能掰腕子的最大的竞争对手，TCL中环曾经的功勋人物、前CEO沈浩平在当时完全误判了底部的位置。

在其带领下，TCL中环选择满负荷生产、控制价格，意图通过高开工、低价格的产销策略抢占市场份额，逼迫其他竞争对手退出。只是未料价格一路走低、深不见底。由此，TCL中环累积了大量硅片库存，2024年上半年资产减值损失11.1亿元。

为此，去年8月初，沈浩平辞任首席执行官，震动业界。

而2024年第三季度开始，不堪重负的TCL中环终于开始改变经营策略，市占率的“泡沫”也被大幅挤压：2024年四季度其硅片市占率从上半年的23.5%下降至18.9%。

值得一提的是，光伏行业协会于2024年Q4发起的自律行为，即“限价、控产”。最终，TCL中环虽然也支持了这一自律行为，但先前的高开工率策略还是让该公司以98亿的巨额亏损登顶2024年光伏企业“亏损王”。

不过，在步入2025年后，该公司虽然仍在持续亏损，但其2025年一季度净利润环比曾改善47.9%，经营效果环比有所优化。

彼时，TCL中环曾表示，面对公司目前“困局”，“2025年一季度，公司已实现经营业绩环比改善，有信心在2025年度实现经营业绩改善。”

然而，种种迹象表明，TCL中环好转的势头似乎有终止的可能。

背后的主要原因在于其毛利率的进一步下降。

根据测算，TCL中环第二季度的毛利率为-8.07%，较第一季度进一步下降了1个百分点。

分行业来看，TCL中环的硅片业务仍处于严重亏损状态，毛利率为-23.74%，且同比减少了14.50%。与之相反的是，其组件毛利率要好于硅片业务，但也为负毛利率，且高达-6.20%，同比减少了6.89%。现金流上，在经营活动现金流好转的情况下，该公司期末现金及现金等价物余额同比增长了60.53%。

除了毛利率下降外，该公司的费用在收入下降的情况下，并未出现同步下降，反而还有所增加。其中，销售费用、财务费用同比增幅均达到了39%，管理费用则增长19.97%。

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TCL中环的麻烦还不止如此。

半年报显示，该公司期末应收账款60.72亿元，较期初增长26.83%，增速远超营收降幅，其中3年以上账款占比11.34%，坏账风险攀升。存货虽规模稳定在63.17亿元，但因市场价格波动计提跌价准备20.22亿元，资产减值损失达15.9亿元。资产负债率升至66.54%，短期偿债压力加大。

值得注意的是，其经营活动现金流净额同比增长308.4%至5.23亿元，主要得益于存货与款项管理优化，为经营提供一定缓冲。

此外，就在其他企业计提的资产减值损失均出现了减少之际，该公司则仍有所增加，背后可能与其投资的控股子公司Maxeon有关。需要关注的是，该公司在中报中曾提及，Maxeon输美组件被海关退回。

不过，对于为何退回，该公司在中报中并未过多交代，仅表示，Maxeon输美组件被海关退回事件对其业务、供应链及财务稳健带来重大影响，公司经营上短期内仍面临较大压力，需要花一定时间重新构建输美供应链，其未来战略和经营目标的实现存在不确定性。

事实上，面对当前光伏行业的漫漫寒冬，企业资产负债表稳健程度越来越成为决定未来的重要锚点。

对此，此前高盛就曾发布报告称，光伏行业的主导逻辑将从“规模优先”彻底转向“现金流安全与技术壁垒并重”的新范式。其中，该机构认为，TCL中环等企业将因财务负担重或缺乏核心技术突破，面临更大被动去产能和估值压缩压力。

不过，也不是全是坏消息。

2025年上半年，TCL中环光伏组件出货规模环比均有所提升，单瓦亏损环比收窄，组件收入也同比增长了39.22%。

不过，TCL中环在电池、组件技术与其他厂商的最新技术存在一定的代差。这其中，TCL中环虽在今年推出BC组件最高效率25.2%，但相比隆基已量产的HPBC2.0组件效率最高突破26.6%存在一定的差距。

此外，隆基通过“三防”功能（防起火、防遮挡、防积灰）迅速占领分布式市场，上半年出货约4GW，而TCL的BC组件尚未形成规模化订单。

事实上，TCL中环从硅片拓展到组件，主要是为了给硅片找销路。

当下，光伏头部企业一体化趋势明显，隆基、晶澳、晶科、天合都是一体化组件企业，而通威也在进军组件环节，来掌握终端的销量。

在盈利周期下行时，一体化组件企业通常会将硅片自供比例提升，大幅减少对外部硅片采购的依赖，这会给TCL中环的硅片出货带来压力。此外，经历了这一轮周期的洗牌，组件的市场竞争格局将进一步向头部厂商集中。

没有规模优势，技术还有差距，TCL中环想通过组件翻盘并不容易，更何况该业务还处于亏损之中。

亏损扩大、硅片市占率下滑、组件尚在路上，2025年TCL中环，还得继续熬下去。

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