蔚来BaaS模式陷盈利困局，市场聚焦换电业务发展路径

蔚来汽车因其电池租用服务（BaaS）模式引发的财务争议再次成为市场焦点。10月15日，该公司港股单日跌幅达9%，起因是一家地区主权基金于8月提起诉讼，指控其通过BaaS业务夸大财务数据。尽管这一指控将蔚来推向舆论中心，但多方分析显示相关质疑缺乏实质性依据。

摩根大通在最新研报中指出，此次诉讼并非首次针对蔚来BaaS模式的质疑。早在今年初，一份做空报告就曾提出类似指控，认为蔚来通过关联方交易提前确认收入。针对这一质疑，蔚来迅速成立独立委员会展开调查，结论显示其会计处理完全符合美国通用会计准则（US GAAP）。港交所在蔚来申请上市时，已对其财务细节和会计方法进行严格审查并予以通过，相关实践已通过招股书正式披露。

BaaS模式的核心优势在于降低购车门槛。消费者可选择不购买电池，仅支付约75%的车价，剩余25%由电池资产管理公司武汉蔚能支付。蔚来在车辆交付时确认整车收入，而武汉蔚能作为电池所有者，每月向消费者收取900至1300元人民币的租赁费用。在这一结构中，蔚来持股19.4%，湖北国资背景的武汉光谷和宁德时代分别持股10.7%。

尽管短期市场情绪受诉讼影响出现波动，但长期投资者更关注蔚来的盈利能力和产品周期。摩根大通预测，随着新车型推出和成本控制，蔚来亏损有望在2025年第四季度显著收窄。报告预计，其季度资本支出和研发费用将从超30-40亿元人民币降至约20-25亿元。若业务规划顺利执行，蔚来或于2026年第二季度或下半年接近盈亏平衡（非公认会计准则下）。

产品线布局是关键所在。分析师预计，蔚来旗下乐道品牌L80+SUV将于2026年第一季度末发布，第二季度交付。考虑到约70%用户选择BaaS方案，L80在BaaS模式下的起售价或降至约17万元人民币，竞争力显著提升。蔚来计划在2026年下半年推出ES7和ES9两款高端纯电SUV，以支撑销量和利润率。摩根大通维持蔚来“增持”评级，目标价8美元，当前股价为6.82美元。

分析认为，此次诉讼虽重提旧案，但独立调查和监管审核已证实蔚来会计处理的合规性，实质性法律风险有限。不过消息披露短期内可能动摇市场情绪，引发投资者对公司透明度和治理水平的担忧。长期来看，市场焦点仍将回归蔚来的核心基本面，包括盈利路径和新车周期。

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