瑞银证券：中国当前出现AI泡沫可能性较低

12月5日最新消息显示，瑞银证券中国互联网行业分析师熊炜近日发布了一份关于中国AI领域的深度洞察报告，其中包含以下核心观点：

1、2026年哪些领域将成为重点赛道？

回顾2025年，我们注意到投资者对中国AI发展的关注度和认可度显著提升，这得益于大模型技术、计算基础设施和企业/消费者普及率等方面取得的突破性进展。AI资本投入（比如互联网巨头的战略性投资）、应用场景商业化进程，以及国产替代方案（特别是芯片领域）成为市场讨论的焦点。展望2026年，在模型层面，我们预期国内大模型的迭代速度将持续加快，逐步达到甚至超越美国同行的技术水平。在应用落地层面，我们观察到中美两国正沿着相似的技术演进路径发展，其中云服务和智能广告成为商业化前景最明朗的赛道。我们预判到2026年，AI应用场景将更加多元化（如智能电商、原生广告、多模态交互、边缘计算等），并加速实现价值变现。在基础设施层面，我们预计算力国产化将持续推进，芯片性能有望实现新的突破，智算中心将在推理甚至训练工作负载中承担更重要的角色。

2、中国市场是否会出现AI投资过热现象？

我们认为现阶段中国出现AI领域泡沫的可能性相对有限，主要基于三个因素：1）融资渠道相对理性：领先的AI模型开发商主要依靠母公司内部现金流支持研发投入，而非过度依赖外部融资；2）资本支出保持审慎：我们发现中国互联网巨头在AI投资上采取务实的策略，注重投资回报率和运营效率，而非盲目进行大规模前期投入。从Q3财报数据来看，中国主要云服务商的资本支出占其收入/经营活动现金流的比例分别为10%/50%，对比美国超大规模云厂商的27%/71%。我们估算2025年中国互联网巨头的合计资本支出约为4000亿元，相当于美国同行的十分之一，同时却能开发出性能相当的大模型；3）数据中心上架率保持稳定：监管机构持续控制新增算力供给的节奏，通过严格管控电力配额发放来防止过度建设。我们注意到自2024下半年以来，中国主要IDC市场的上架率保持平稳态势，显示出在真实AI工作负载的推动下，客户正在稳步推进业务迁移。

3、如何评估中国AI行业的颠覆性风险

随着OpenAI将旗下应用逐步整合进ChatGPT生态，我们注意到投资者对AI垂直行业颠覆风险的讨论日益增多。但我们认为中国的行业变革速度可能相对渐进，主要原因包括：1）中国AI对话机器人的市场格局较为分散，而在美国，ChatGPT和Gemini已形成明显的市场主导地位；2）垂直领域的企业正主动在应用中集成AI和智能助理功能；3）垂直行业的进入门槛较高，例如在线旅游平台的供应链和服务能力、数字音乐平台的内容生态和用户运营体系。