以太坊质押赚4600万美元 BitMine为何仍陷入巨亏

BitMine 质押盈利难抵期权巨亏：以太坊转型背后的财务困局

加密矿企 BitMine 正以前所未有的力度押注以太坊，试图通过 质押业务 打造稳定现金流。然而，一份最新财报揭示了其商业模式的深层矛盾：单季度质押收入 4570 万美元，却被 9210 万美元的衍生品亏损 完全吞噬，最终导致净亏损高达 8360 万美元。与此同时，公司通过持续增发股票筹集资金购买以太坊，使得老股东权益被大幅稀释。本文将基于截至 2026 年 5 月 31 日的第三季度财报，深度剖析 BitMine 面临的运营风险与市场挑战。

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质押业务增长强劲，但衍生品策略成最大拖累

BitMine 本季度总营收从去年同期的 210 万美元飙升至 4650 万美元，其中 98%（约 4570 万美元） 来自 以太坊质押和节点验证服务。这标志着公司正加速退出比特币挖矿，全面转型为以太坊持有与质押运营商。然而，营收亮眼的同时，净亏损却从去年同期 62.3 万美元扩大至 8360 万美元，亏损规模暴增百倍以上。

期权合约亏损超 9200 万美元，质押收益被完全抵消

造成亏损的核心因素是一笔 以太坊衍生品交易策略。BitMine 本季度在以太坊相关期权及衍生品上累计亏损 9210 万美元，几乎达到同期质押收入的两倍。其中，到期期权合约净亏 7860 万美元，行权头寸亏损 1400 万美元，仅未平仓合约获得 53.4 万美元微利。这一策略主要包括 卖出看跌期权，意在收取权利金并在市场下跌时低价建仓。但市场反向波动导致合约在不利条件下被行权，造成巨额亏损。

• 本财年前九个月，衍生品累计亏损达 1.333 亿美元，远超同期质押收入 5690 万美元。
• 管理层解释称，卖看跌期权是整体持仓管理的一部分，但实际亏损表明该策略严重侵蚀了稳定收益。

此外，公司行政与综合管理费用从 74.4 万美元暴涨至 3730 万美元，主要因为数字资产托管费、员工薪酬及董事股票薪酬增加。即便剔除加密资产估值变动影响，调整后的非 GAAP 净亏损仍高达 7080 万美元。可见，尽管节点验证业务能稳定盈利，但整体交易策略持续消耗质押带来的利润。

增发股票囤积以太坊，股东权益遭到大幅稀释

BitMine 大规模囤积以太坊的资金几乎全部来自 公开市场增发普通股，代价完全由现有股东承担。截至 5 月 31 日的九个月，公司通过场内增发计划累计出售 3.407 亿股 BMNR 普通股，募资 118.7 亿美元，其中 116.9 亿美元用于购买以太坊。

• 流通股数量增长 149%：从 2025 年 8 月的 2.324 亿股增至 2026 年 5 月末的 5.797 亿股，截至 7 月 9 日进一步增至 6.032 亿股。
• 公司累计持有 542 万枚以太坊，综合持仓成本 190.5 亿美元；写稿时持仓量已增至 570 万枚。

然而，截至 5 月 31 日，这批以太坊市值仅为 108.6 亿美元，账面浮亏约 82 亿美元，浮亏幅度达 43%。这一减值直接导致公司本财年前九个月 数字资产未实现亏损 90.4 亿美元，累计净亏损 91 亿美元。股东承受了高价买入以太坊的全部风险，而 1 月股东大会已批准将法定普通股上限从 5 亿股提高至 500 亿股，为继续增发扫清障碍。

BitMine 自身也承认，扩大以太坊持仓的能力高度依赖融资渠道畅通。一旦以太坊价格下跌、公司股价走弱或投资者认购意愿降温，后续融资成本将大幅上升，甚至可能限制公司以有利条件发行证券。

长期服务合约抬高质押运营成本，压缩盈利空间

为支撑以太坊质押业务，BitMine 与第三方服务商 Ethereum Tower 签订了 十年咨询协议，本季度为此支出 1280 万美元，占质押总收入的 28%。前九个月累计费用 3750 万美元，年度费用区间预计在 4000 万至 5000 万美元，按托管资产价值阶梯收费。该协议仅在少数特定条件下可解除，若无故终止需支付剩余合约期 85% 的预估服务费。

• 收购节点运营商 Pier Two 后，又签订了十年管理服务协议，Ethereum Tower 获得 MA VAN 平台 2% 股权，并按月获取原生质押奖励分成。
• 尽管 BitMine 表示绝大多数以太坊通过 MA VAN 质押，质押奖励足以覆盖托管成本，但十年固定咨询费、未来收益分成及资管综合支出叠加，使得单纯质押收入无法准确衡量真实盈利水平。

无债务但依赖资本市场，融资可持续性存疑

截至 5 月末，BitMine 资产负债结构 杠杆极低：持有现金 3.403 亿美元，营运资金 4.331 亿美元，无传统债务。总资产 116.3 亿美元中，绝大部分为以太坊等数字资产。然而，前九个月经营活动现金流出 2.876 亿美元，主要来自法务、咨询、投行募资等费用。

季度结束后，BitMine 发行了 350 万股年化 9.5% 的永续优先股（BMNP），募资 2.738 亿美元。该优先股清偿顺序优先于普通股，每年新增 3325 万美元 的刚性分红支出。管理层判断现有现金、预期经营现金流及场内增发工具可支撑未来 12 个月运营，但前提是资本市场持续敞开融资窗口。如果以太坊行情长期低迷或投资者信心下降，融资成本可能显著上升，经营灵活性也将受限。

总结：质押稳定收益与高风险策略并存，长期盈利取决于多重变量

综合最新财报，BitMine 呈现一组相互矛盾的现实：一方面，质押业务日趋成熟，单季度可创收数千万美元，足以覆盖核心运营开支；另一方面，期权大额亏损完全吞噬质押盈利，长期服务合约持续抬高管理成本，以太坊囤币扩张完全依赖增发股票，总股本已增加一倍多。因此，BitMine 的长期经济效益取决于 以太坊价格走势、质押年化收益、股东对稀释的容忍度以及资本市场的融资意愿 等多个不确定因素。本文仅作学习参考，不构成任何投资建议。加密货币及迷因币波动剧烈，投资者需独立判断、谨慎决策。