回顾“软件要亡”论：十年后的行业发展与未来走向

巴克莱认为，市场正在重演历史性的恐慌，但这次可能是错误的。

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据追风交易台，2月13日，巴克莱分析师Raimo Lenschow团队在最新研报中指出，投资者目前对生成式AI（GenAI）的反应是基于“最坏情况假设”——即认为传统软件公司的终值将归零。这种恐慌与10年前亚马逊AWS崛起时市场对软件行业的“死亡判决”如出一辙。

历史数据表明，灭绝并未发生。尽管AWS确实夺取了市场份额，但没有一家成熟的软件巨头因此破产。相反，微软、Salesforce等巨头通过进化实现了数倍甚至数十倍的市值增长。对于投资者而言，当前的无差别抛售（Software Sell-off）创造了巨大的错配机会。GenAI将扩大而非单纯取代软件市场，那些拥有核心记录系统和特定领域护城河的公司被错误定价了。

似曾相识的“末日论”：从AWS到GenAI

目前软件板块的投资者情绪正处于一个极端独特的时刻。市场普遍认为GenAI将从根本上改变世界，这导致了一个简单粗暴的投资逻辑：买入AI新贵，做空一切传统软件。

然而，巴克莱指出，这种情况让人强烈联想到10年前（注：指报告发布时间2026年回望2016年左右）。当时，随着AWS不断壮大并推出更多自有软件解决方案（如数据库服务Redshift），市场陷入了类似的恐慌。那时，每当AWS宣布推出一款新的软件产品，相关领域的成熟软件公司股价就会立即遭受重创。

当时的空头论调与今天如出一辙：“这些公司的终值是零”、“AWS将吞噬一切”。唯一的区别在于，当年AWS主要冲击的是基础设施层，而今天的GenAI更多被视为应用层的威胁。但市场的恐慌机制是完全相同的。

历史的回测：软件巨头并未消亡，反而在进化

让我们用数据说话。回顾过去10年，AWS确实取得了巨大的成功，占据了相当大的市场份额，许多AWS产品（如Redshift、Hadoop服务）大获全胜。但是，这是否“杀死”了当时的老牌软件公司？

答案是否定的。据巴克莱统计，没有一家成熟的软件公司因为AWS的竞争而破产（终值归零）。

相反，大多数公司在市场中继续表现优异。现实情况是，虽然AWS切走了很大一块蛋糕，但整个市场的蛋糕本身也在变大，而且老牌玩家也在不断进化和应对。

根据巴克莱整理的“AWS产品发布后的软件股表现”数据显示（截至2025年底）：

CyberArk（身份管理）： 自AWS推出竞争服务以来，市值从8.85亿美元飙升至225.16亿美元，涨幅高达2443%，远超同期标普500指数2201%的涨幅。微软（WorkSpaces竞争者）： 市值增长1048%，达到3.59万亿美元。谷歌（WorkDocs竞争者）： 市值增长871%。Salesforce（QuickSight竞争者）： 即使面临AWS分析工具的竞争，市值依然增长了373%，达到2480亿美元。MongoDB（Document DB竞争者）： 市值增长697%。

当然，并非所有公司都安然无恙。一些未能适应的公司确实表现不佳或被收购：

Teradata： 市值缩水73%，表现远逊于大盘。NetApp： 尽管市值增长71%，但大幅跑输标普500指数（落后357%）。Tableau、Splunk、Red Hat： 最终被高溢价收购，并未走向消亡。

这一历史教训对当下的启示是显而易见的：虽然GenAI会创造出有趣的新公司，但这并不意味着我们需要注销所有现有软件公司的价值。

市场错判：软件并未消亡，只是在改变

目前的市场辩论过于简单化。虽然IGV（软件ETF）年初至今（YTD 2026）下跌了约24%，而标普500指数基本持平，但这是一种“把婴儿和洗澡水一起泼出去”的非理性行为。

市场错误地将所有现有软件公司视为即将被OpenAI或Anthropic等新玩家取代的“旧时代产物”。巴克莱认为，这种“一刀切”的观点忽略了软件行业的复杂性和护城河。

投资者应该重新审视以下三类在抛售中被误伤的资产：

记录系统（System of Record）拥有者： 如Salesforce (CRM) 和 SAP。这些公司掌握着企业的核心数据，地位稳固，难以被简单替换。AI工具提供商： 那些帮助企业落地AI的公司，如JFrog (FROG) 或 Snowflake (SNOW)（尽管分析师对后两者目前持中性评级，但承认其属于此类）。AI算力提供商： 如甲骨文 (ORCL)、DigitalOcean (DOCN) 或 CoreWeave。

防御性堡垒：安全与垂直SaaS

在当前的AI浪潮冲击下，并非所有软件都同样脆弱。巴克莱特别指出两个具有防御属性的领域：

网络安全： AI的采用将导致IT环境更加复杂，并提高黑客的攻击效率，这反而增加了对高级安全防护的需求。尽管有传言称Anthropic等AI公司可能扩展到网络安全领域，但历史上大型通用平台试图主导安全领域的尝试结果往往好坏参半。Palo Alto Networks (PANW)、CrowdStrike (CRWD) 和 Zscaler (ZS) 等拥有强大现金流和不断增长的AI收入流的平台型公司，具备极强的防御性。垂直SaaS： 如Veeva Systems (VEEV)、Tyler Technologies (TYL) 和 Autodesk (ADSK)。这些公司通常是特定行业的“记录系统”，拥有深厚的领域特定数据护城河，这是通用AI难以通过简单的代码生成来复制的。此外，政府、制药和金融服务等终端市场的IT买家通常较为保守，这也为这些公司提供了额外的缓冲。

总结而言，GenAI确实在改变游戏规则，但押注“软件末日”在十年前是错误的，在今天很可能依然是错误的。对于聪明的投资者来说，现在的恐慌性抛售正是寻找那些被错杀的行业龙头的最佳时机。