英伟达营收创新高股价反跌面临两大历史关口

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5月20日美股盘后，英伟达如期交出了最新一季的成绩单。

截至4月26日的季度，公司营收冲到了816.2亿美元，同比增幅高达85%，环比也增长了20%。这个环比增量本身就高达135亿美元，数字相当惊人。盈利方面，非GAAP毛利率稳定在75.0%，虽然环比微降了0.1个百分点，但比起去年同期的低谷，已经高出了整整14.5个百分点。要知道，去年此时，英伟达正经历对华出口禁令带来的库存减值、以及Blackwell架构升级导致的成本骤增，毛利率一度断崖式跌至60.5%。此外，当季自由现金流达到490亿美元，比上个季度又多了140亿美元。

又是一次创纪录的表现，也又一次超出了市场的普遍预期。

不过，市场似乎已经习惯了英伟达这种“没有最高，只有更高”的节奏。这份缺少意外“爆点”、显得四平八稳的财报，在发布后并未激起太大波澜。除了单独出售的CPU被视作新的市场空间外，业绩电话会透露的新信息并不多。CEO黄仁勋在最后总结的“五个要点”——运行所有前沿大模型、覆盖所有超大规模云厂商、开拓主权AI与工业部署、布局边端市场、推出新产品Vera——其实也都是过去多次阐述过的战略方向。业绩公布后，英伟达盘后股价小幅下跌了1.26%。

然而，平静之下，暗流涌动。英伟达很可能正在逼近其业绩和资本市场上的下一个关键里程碑。

半年内单季营收将突破千亿美元

把时间拉回2024年末，ChatGPT点燃本轮AI热潮之前，英伟达一整年的营收还不到300亿美元。

随后便是连年的翻倍增长。在截至2025年1月31日的财年，公司年营收首次突破1000亿美元大关，当年第一季度的单季营收就已与2024年全年持平。此后，每个季度的营收都稳稳站在300亿美元之上。到了上一个财年（截至2026年1月31日），全年营收更是突破了2000亿美元，归母净利润也跨过了千亿美元门槛。

照这个趋势发展下去，英伟达在半年之内，单季度营收就有望突破千亿美元。这意味着，其单季营收规模将比肩沃尔玛、亚马逊、谷歌、苹果这些巨头。

此次财报中，英伟达给出了下一季度的业绩指引：营收预期中值为910亿美元，上下浮动2%。这意味着区间上限可能接近930亿美元。

而且，根据以往的经验，英伟达最终交出的实际成绩，往往比事先的展望还要亮眼。刚刚公布的这一季，实际营收就比指引中值高出4.6%。如果按此比例类推，下个季度的实际营收很可能超过950亿美元。事实上，华尔街一些分析师给出的最高预期已达960亿美元，都已无限接近千亿关口。

尤其值得注意的是，英伟达当前的业绩指引，并未将中国市场计算在内。

公司CFO科莱特·克雷斯在电话会中明确表示，尽管H200芯片已获得对华出口许可，但在刚过去的这个季度，尚未在中国数据中心市场产生任何相关收入。对于未来能否重返中国市场，公司仍难以给出确定性判断。因此，业绩展望延续了之前的做法，未纳入任何来自中国数据中心的预期营收。

回顾一下，去年末特朗普政府为H200入华“松绑”，今年初又通过规则修订进一步打通出口渠道，黄仁勋当时也曾乐观表示“我们要回中国了”。路透社当时报道称，英伟达期望在马年春节前后完成首批出货，数量预计在4万到8万颗之间。若按当时的市价估算，这笔销售额可能在10亿至40亿美元之间。而近几个月，英伟达的主力芯片乃至老款芯片都在涨价，同等产量所能带来的营收理应更高。

近期，黄仁勋刚刚随美国总统特朗普一行结束访华，H200在中国市场的具体前景尚不明朗。在最乐观的假设下，如果相关产品能迅速打开中国市场，同时英伟达自身营收又大幅超出指引，那么下个季度，我们或许就能见证其单季营收突破千亿美元的历史时刻。

当然，更可能的情况是，这一里程碑将在本财年的第三季度（8月至10月）实现。

首家6万亿美元市值公司可期

在市值方面，英伟达已经是首家突破4万亿美元和5万亿美元关口的上市公司。

截至5月20日美股收盘，公司市值约为5.41万亿美元，而在5月中旬，其市值一度超过5.7万亿美元，创下历史新高。

由此看来，英伟达极有可能成为历史上第一家市值突破6万亿美元的公司。

实际上，以摩根士丹利、Jefferies、Loop Capital等机构目前给出的目标价计算，其对应的市值都已超过6万亿美元。华尔街知名科技分析师、Wedbush董事总经理Dan Ives早在今年1月就预测，英伟达市值将在年内突破6万亿美元。摩根士丹利北美半导体首席分析师Joseph Moore在5月的最新报告中，给出了285美元的目标价，以此换算，市值将接近7万亿美元。更早之前，包括I/O Fund的技术分析师Beth Kindig等人甚至认为，随着AI技术的持续演进，英伟达最终将向10万亿美元市值发起冲击。

机构和分析师看好的逻辑并不复杂：全球科技巨头围绕AI的资本开支依然维持在高位，而英伟达的产品在性能上依然领先，甚至领先优势还在扩大，其CUDA软件生态构建的护城河，在大部分市场仍是无可争议的主流选择。

当然，看空的声音也从未间断。

除了“AI需求可能见顶”、“AI泡沫或将破裂”这类传统论调外，现实层面的挑战也确实存在。随着谷歌、亚马逊等巨头加速自研AI芯片，以及市场对AI推理（而非训练）的需求增速加快，更擅长模型训练的英伟达GPU技术路线，正面临愈发激烈的竞争。此外，下半年新一代产品Vera进入市场交付阶段后，供应链成本的上升也可能给英伟达的毛利率带来一定压力。甚至，高盛曾总结过的“上半年高光、下半年走弱”的股价季节性趋势，也可能影响其冲击6万亿美元市值关口的时间点。

说到底，无论是千亿美元的单季营收，还是6万亿美元的市值，最重要的并非数字本身，而是这些数字所代表的市场地位，以及背后折射出的行业发展趋势。

就目前而言，英伟达在AI芯片市场的业绩增长和统治地位，依然显得相当稳固。

但在黄仁勋反复强调的“第二类市场”（主权AI、AI原生云、工业场景、企业本地部署）和“第三类市场”（机器人、自动驾驶等边端场景），变数无疑更多。英伟达此次宣布将调整财报披露框架，未来按数据中心市场（包含传统云巨头和黄仁勋定义的“第二类市场”）与边端计算市场来划分业务，足见其对开拓新市场的重视。

然而，这些新业务的经济模型大多尚未清晰验证。而且，英伟达也并非在所有领域都无往不利，例如在手机市场就曾遭遇挫折，其押注“元宇宙”的业务虽在AI时代找到了新用途，但可持续的盈利模式仍在探索之中。DA Da vidson的科技研究主管Gil Luria此前也指出，英伟达向机器人、汽车等新业务的过渡，存在“时机”上的风险。

在这片充满不确定性的新战场上，英伟达仍有不少硬仗要打。从长远来看，这或许才是最值得关注的“英伟达的下一步”。