瑞穗下调Circle评级至跑输大盘，OpenUSD竞争或压缩稳定币利润

Mizuho 下调 Circle 股票评级：OpenUSD 竞争或改写稳定币格局

7 月 15 日，日本知名投行 Mizuho 正式将 Circle（USDC 发行商）的股票评级从“中性”下调至“跑输大盘”，同时将目标价从 85 美元 大幅下调至 50 美元。这一调整背后，核心原因指向 OpenUSD 的迅速崛起所带来的竞争压力，可能直接挤压 Circle 的核心利润率。需要明确的是，机构评级仅为单方面研究观点，市场实际变化具有高度不确定性，投资者不应盲目跟风。

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OpenUSD 竞争压力详解：直通模式如何撼动 Circle 的盈利根基

Mizuho 分析师在研报中指出，OpenUSD 采用了创新的“直通模式”（pass-through model）。与传统稳定币发行商将部分储备收益留作利润不同，OpenUSD 将大部分底层资产收益直接分配给分销伙伴与生态参与者。这种模式对 Circle 构成了直接挑战——为了维持市场份额，Circle 可能不得不被迫与分销伙伴分享更多储备收益，从而压缩自身利润率。

从行业格局来看，稳定币市场长期由 USDT 和 USDC 主导。根据 CoinMarketCap 最新数据，USDC 市值约 330 亿美元，虽稳居第二，但增速已明显落后于新兴竞品。OpenUSD 凭借其更优的收益分配机制，正在快速获取机构客户与交易所渠道，尤其在合规框架下具有潜在优势。Mizuho 预测，若 OpenUSD 持续扩展，Circle 的核心盈利模式——依靠 USDC 储备资产赚取利差——将面临系统性风险。

Circle 盈利预测远逊于华尔街主流预期

在具体财务预测上，Mizuho 给出了一个明显低于市场的数字：预计 Circle 在 2027 年 的调整后 EBITDA 仅为 6.99 亿美元，这比华尔街主流分析师的平均预期低了接近 25%。差距主要源于 OpenUSD 竞争 导致的收益率压缩，以及 Circle 可能不得不加大市场激励支出以保住分销渠道。

值得注意的是，稳定币发行商的盈利高度依赖其与交易所、做市商等分销伙伴的分成比例。一旦 OpenUSD 提供更慷慨的收益分配，Circle 要么选择让利，要么面临 USDC 流通量下降，两种选择都将影响其财务表现。

核心风险点：与 Coinbase 的收入分成协议即将续约

Mizuho 分析师还特别提示了一个关键风险——Circle 与 Coinbase 的收入分成协议 即将面临续约。作为 USDC 的最大流通渠道，Coinbase 目前持有 USDC 储备收益的一部分分成。当前协议条款对 Circle 已构成一定压力，而续约时 Coinbase 很可能要求更有利的条件，因为 OpenUSD 等竞品提供了替代选择。若分成比例进一步调整，Circle 的利润率将承受额外挤压。

事实上，Circle 的利润率在过去两年已呈现下降趋势。根据公开财务文件，2023 年 Circle 的净息差（储备收益减去运营成本）约为 1.2%，而 2024 年已降至 0.9% 左右。若分销成本继续上升，2027 年 EBITDA 可能进一步低于 6.99 亿美元的预测。

行业对比：OpenUSD 模式是否可持续？

虽然 OpenUSD 的直通模式短期看似更具吸引力，但其可持续性仍存疑问。稳定币的核心竞争力在于储备资产的透明度、赎回流动性以及合规背书。Circle 拥有美国多州监管牌照以及严格的财务审计，而 OpenUSD 目前仍处于早期发展阶段，其储备管理和合规框架尚待时间验证。Mizuho 的评级调整更多是基于短中期竞争格局的推演，而非对 OpenUSD 长期成功的肯定。

投资者需注意：机构观点不等于市场真相

需要再次强调，投行评级调整 仅为单方面研究观点，存在时效性与偏差。加密货币市场本身具有高波动性，稳定币生态更是受监管政策、市场情绪、技术漏洞等多重因素影响。投资者在参考此类信息时，务必注意以下要点：

• 不盲目跟风：单一机构的评级变化不应作为投资决策的唯一依据。
• 关注官方公告：Circle 与 OpenUSD 的最新动态请以官方渠道为准。
• 审视实时数据：USDC 流通量、储备资产明细等信息可在区块链浏览器或 CoinMarketCap 实时查询。
• 独立判断风险：个人投资需结合自身风险承受能力，谨慎决策。

结论：稳定币竞争进入新阶段，圈子格局或加速重塑

Mizuho 下调 Circle 评级这一事件，本质上是稳定币市场从“双寡头”走向“多强竞争”的一个缩影。OpenUSD 的崛起并非孤立现象，它代表了市场对于更高收益分配、更开放生态的渴求。未来，Circle 能否通过技术创新（如跨链整合、收益优化产品）或战略合作抵御压力，将决定其在 Web3 金融基础设施中的位置。投资者应持续跟踪该赛道的合规进展、合作伙伴变动以及储备收益变化，以做出更理性的判断。

（注：本文内容仅为行业分析，不构成任何投资建议。加密货币价格波动剧烈，市场风险极高，请以官方实时数据为准，自行决策。）